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Une récession économique après la crise sanitaire de Covid 19 est devenue apparente. La cessation de l’activité économique a initialement perturbé les chaînes d’approvisionnement à travers le monde, car les entreprises chinoises n’ont pas été en mesure d’honorer les commandes de produits transformés et finis pour leurs clients dans d’autres pays. Il s’agit d’un premier coup porté à la circulation des flux de trésorerie des entreprises, qui souffre désormais d’un coup sévère en raison de l’arrêt des activités en Occident.

L’arrêt de cette génération de cash-flows sera un coup dur pour les bilans de nombreuses entreprises dans probablement tous les secteurs de l’économie mondiale, pas seulement quelques-uns comme en 2008. On peut donc estimer que le choc à venir pourrait être au moins aussi important que les plus bas de 2,5% et 4,5% du PIB respectivement aux États-Unis et dans la zone euro.

Croissance du PIB réel aux États-Unis et dans la zone euro.
OCDE

La durée et l’intensité de la récession dépendront, d’une part, de la durée des mesures de quarantaine et, d’autre part, de la réaction des gouvernements et des banques centrales. En plus des mesures de quarantaine, plus la crise sanitaire dure, plus les échecs s’accumuleront dans l’économie. Une réponse adéquate des autorités est donc essentielle pour une reprise économique rapide.

Visant aveuglément

Aux États-Unis, la Réserve fédérale a annoncé le 3 mars une injection de plus de 1,5 billion de dollars et une baisse des taux à zéro. La Banque centrale européenne a suivi avec une première annonce d’une injection de 150 milliards d’euros, qui a été transformée en plan d’urgence de 750 milliards d’euros le 19 mars.

Ces plans devraient accroître les rachats de dette publique et privée par la banque centrale. Ils mobilisent l’arme du Quantitative Easing (Quantitative Easing), qui a été utilisée en 2015 pour soutenir l’économie de la zone euro et a été réactivée fin 2019.

Une particularité de l’assouplissement quantitatif n’est pas son ampleur, mais son aspect qualitatif. Les plans de rachat de dette comprennent généralement des contreparties agréées traditionnellement (banques commerciales) qui utilisent des garanties approuvées traditionnellement (bons du Trésor et parfois obligations). Ce qui rend l’assouplissement quantitatif si peu conventionnel, c’est qu’il traite principalement avec des contreparties non traditionnelles (institutions financières non dépositaires) qui utilisent des garanties non traditionnelles (papier commercial, obligations de sociétés et dérivés).

En 2008, l’accent a été mis sur les titres adossés à des actifs, les engagements de prêts garantis, les swaps sur défaillance de crédit et, éventuellement, les obligations d’État (et dans certains cas, les sociétés), inversant ainsi la courbe des taux. La plupart, sinon la totalité, de ces actifs financiers ont été émis par des institutions financières.

Cette fois, l’accent pourrait être mis sur les titres émis par des sociétés non financières. Toutefois, cela ne devrait pas réduire le passif du bilan des sociétés. Bien que cela puisse être le cas pour un certain nombre de sociétés, les institutions financières dotées d’actifs commerciaux en bénéficieront le plus.

Développement de la base monétaire de la Réserve fédérale américaine.
Banque fédérale de réserve de Saint Louis
Evolution de la base monétaire dans la zone euro (en millions d’euros).
Banque centrale européenne, entrepôt de données statistiques

Si la nouvelle vague d’assouplissement quantitatif ressemble à la précédente, les banques centrales laisseront ces actifs à leur bilan jusqu’à leur échéance. En d’autres termes, les entreprises doivent respecter leurs obligations qui ont simplement changé de propriétaire. Compte tenu de la conjoncture économique récessive, les entreprises continueront bien sûr à rencontrer des problèmes.

Un frein aux réformes structurelles

Pour éviter une faillite massive des entreprises, les banques centrales encourageraient probablement les banques commerciales à prolonger la dette des entreprises. Il en résulterait une «zombification» de l’économie, finançant des entreprises surévaluées dans de nombreux pays qui ne peuvent pas démarrer de nouveaux projets d’investissement tout en sous-finançant de nouvelles entreprises innovantes.

La zombification de l’économie semble en cours, car de nombreux gouvernements ont annoncé de généreuses subventions pour les PME et les petites entreprises faibles.

Ratio dette privée / PIB (toutes dettes confondues).
Base de données de la dette mondiale du FMI

Les réformes structurelles seraient difficiles à mettre en œuvre dans de telles circonstances. Premièrement, les gouvernements sont susceptibles d’être surendettés, car nombre d’entre eux ont alourdi leur fardeau de la dette en 2008 pour sauver l’économie.

La portée des efforts de sauvetage serait cette fois plus grande. Si le secteur des entreprises est zombifié, l’assainissement budgétaire (coupes dans les dépenses et / ou baisses d’impôts) pourrait encore approfondir le secteur. Cela rendrait les réformes administratives improbables. D’autres réformes structurelles telles que le marché du travail et les réformes normatives auraient atténué l’impact positif sur une économie zombie. Les entreprises ne se développeraient pas comme dans un scénario plus sain et ne créeraient donc pas autant d’emplois.

En outre, un endettement public élevé associé à un secteur privé de zombies freinerait les tentatives de hausse des taux d’intérêt, car une telle tentative augmenterait de manière prohibitive le coût du service de la dette des gouvernements et des entreprises.

Enfin, l’un des objectifs d’une solution d’assouplissement quantitatif est de préserver la valeur des actifs. Tant que la valeur des actifs reste élevée, il est plus facile de reporter la consolidation de l’investissement ou un éventuel défaut.

De plus, si les gouvernements adoptent des réformes pour faciliter la création d’entreprises, comme c’est plus ou moins le cas aujourd’hui, nous pouvons nous attendre à ce que les marchés financiers canalisent certains des effets de l’assouplissement quantitatif. En d’autres termes, les prix des actifs vont se redresser et augmenter, exacerbant encore les inégalités de richesse.


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